Après les exemples d’un LBO idéal et d’un LBO à performance moyenne, il est temps de parler du cas compliqué d’une opération à effet de levier qui connait des difficultés.
Alors, prenons le cas fictif de la société DOLOR qui distribue des produits blancs (congélateurs, machines à laver, etc) aux grandes surfaces françaises et sur les principales marketplaces (amazon, cdiscount, etc).
Elle existe depuis 25 ans et le fondateur décide fin 2020 de passer le contrôle du groupe par un LBO à ses principaux cadres avec l’aide d’un fonds majoritaire et d’un pool bancaire.
Sur la base d’une bonne résistance à la crise du COVID (contraction de seulement 2% du CA en 2020), l’opération a été jugée faisable dans ce contexte particulier. Les paramètres de valorisation sont présentés ci-dessous. On note que le multiple est faible (5 x) mais tient à la nature de l’activité d’achat/revente de produits B2C.
Le montage retenu pour cette opération de rachat à effet de levier est le suivant:
Le pool bancaire a arrêté les covenants suivants:
- R1: Dettes financières nettes / EBITDA < 3 x
- R2: Flux de trésorerie disponible annuels pour le remboursement de la dette / Service de la Dette > 1 x
En mai 2021, la société DOLOR est exclu temporairement puis définitivement des principales marketplaces web suite à un problème de malfaçon d’un fournisseur asiatique sur un modèle de grille pain, mettant potentiellement en danger le consommateur final. Les ventes web 2021 baissent sensiblement faisant ainsi passer le chiffre d’affaires total de DOLOR de 760m€ en 2020 à 476m€ en 2021.
Bien que le gros de ses coûts soient variables (modèle de négoce d’achat/revente), la société passe d’un EBITDA de 24 m€ en 2020 à 0,6 m€ en 2021. Le BFR baisse sensiblement du fait de la baisse d’activité mais, dans le même temps, la société a du procéder à un plan d’investissements/CAPEX de 2,5m€ pour rénover sa plateforme de distribution. Les Flux de trésorerie disponibles pour payer le service de la dette passent ainsi négatifs à -1,8 m€ sur 2021.
Voici les ratios financiers qui découlent de cette situation :
On note que les deux covenants R1 et R2 se trouvent totalement en dehors des clous. En effet, la société DOLOR a notamment consommé 1,8m€ de trésorerie en 12 mois alors qu’elle doit faire face à un service de la dette annuelle de 10,4m€.
Si la société DOLOR ne redresse pas la barre rapidement, elle devra passer en procédure collective pour restructurer sa dette (rabot, allongement du terme) voire passer en liquidation si aucune piste crédible de rebond opérationnel n’est envisageable.