Combien de LBO en France par an ?

On estime que sur une année normale (2018/2019 et pas une année de COVID 2020), il y a environ 250 opérations de LBO par an en France.

Dans les années de creux de 2012/2013/2014, le marché tournait plutôt à 150 opérations annuelles.

Après un creux en 2020, il n’y a aucune raison que le marché se tasse étant donné l’afflux de liquidité sur le marché. Les fonds de LBO français ont encore beaucoup de poudre sèche pour investir.

Le COVID aura néanmoins un certain nombre d’impact sur les valorisations des sociétés.

Rémunération des dirigeants sous LBO

Sans surprise, le principe du LBO est d’aller chercher collectivement la création de valeur sur le désendettement de la holding et la croissance de l’EBITDA.

Les dirigeants comme les investisseurs cherchent donc la revalorisation du groupe à terme, plutôt qu’un effet d’aubaine salarial. Ils doivent pour se faire normaliser l’EBITDA et favoriser au maximum la remontée de dividendes pour rembourser la dette LBO. C’est pour cela que les rémunérations des dirigeants (fixe + variable) sont encadrées.

Prenons un exemple: la société ERLAN est un éditeur de logiciel en CAO qui réalise un EBITDA de 6,9m€. Le dirigeant fondateur majoritaire se paie avant opération de LBO 1,25 m€ par an de management fees (prestations de président via une holding).

Dans le cadre du LBO et pour normaliser l’EBITDA d’un salaire de marché, il passe à 180k€ de fixe + 60k€ de fixe. Cet ajustement, condition sine qua non à l’entrée d’un fonds, permet de normaliser l’EBITDA de : 1 250k€ – 240k€ = 1 010k€. Au passage le dirigeant valorise mieux son groupe et dégage plus de flux de trésorerie permettant l’obtention d’un levier bancaire plus élevé.

 

 

Fonds d’impact et LBO

Il existe bien des fonds de LBO à vocation d’impact. En effet, les cas d’usage du LBO sont nombreux et permettent souvent de solutionner des problèmes concrets dans l’intérêt des équipes:

Il existe deux types de fonds d’impact LBO:

  • Des fonds qui se focalisent sur le secteur sous-jacent. Ils cherchent des industries qui ont une composante impact: éducation & formation, tri des déchets, énergies renouvelables, cosmétiques bio, hébergement social, etc.
  • Des fonds généralistes (minoritaire/majoritaire) qui interviennent sur tous types de secteur mais qui se fixe:
      • De mettre en place en monitoring d’indicateurs ESG sur la durée d’investissement
      • D’associer largement les cadres et les salariés dans les opérations

Pour aller plus loin, quelques réflexions autour de la mesure ESG du LBO.

Aller plus loin avec notre Lexique de l’Impact Investing en Capital-Investissement et Private Equity

Qu’est-ce qu’un LBO secondaire ?

Un LBO secondaire est une nouvelle opération à effet de levier suite à un LBO primaire. C’est donc notamment une alternative à la cession à un concurrent à l’issue d’un premier LBO.

Les LBO secondaires sont en général plus rapides à monter car la société et son équipe connaissent la mécanique et ont validé avec succès un premier LBO.

Enfin, on peut dire que le niveau de levier financier est plus élevé sur un LBO secondaire car les partenaires financiers sont plus enclin à prendre un risque supérieur.

Que veut dire offre ‘binding’ ou ‘non binding’ ?

Dans le jargon des fonds, une offre non binding (non engageante en bon français) est l’équivalent d’une Offre Indicative. Elle est encore soumise à des audits et à la décision finale du fonds.

A contrario, une offre binding est ferme. Elle n’est plus soumise à audits. Reste un point important: 100% du financement bancaire est-il sécurisé ? Si tel est le cas, on parle alors d’offre ferme et financée.

Différence entre Lettre d’Offre Indicative (LOI) et Lettre d’Offre Ferme (LOF)

Une Lettre d’Offre Indicative (LOI) reçue d’un fonds LBO marque un intérêt pour une société. Elle ne porte aucun engagement particulier, mis à part la confidentialité attachée au projet d’opération. Tous les termes peuvent évoluer d’ici à l’Offre Ferme.

On parle de Lettre d’Offre Ferme (LOF) quand le fonds LBO a réalisé l’ensemble de ses audits (financiers, juridiques, sociaux, etc) et que l’opération est intégralement financée côté dette LBO. Le sujet est passé en comité d’investissement du fonds et de la banque. L’ensemble du financement est donc acquis, le montage est définitif et la transaction reste suspendue à la signature finale de la documentation juridique et parfois à une MAC Clause.

Pour les MAC clauses demeurant dans les LOF, voici un peu d’actualité liée au COVID.

Stratégie Buy & Build avec un fonds

Une stratégie de Buy & Build consiste à réaliser méthodiquement plusieurs acquisitions sectorielles autour d’une société et d’une équipe de management.

Ces stratégies sont généralement mener avec l’appui de fonds d’investissement (majoritaire mais potentiellement minoritaire) qui se sont fait une grosse conviction sur une équipe de management de qualité et sur un premier bel actif.

C’est sur cette base que seront fait les build-up ou acquisitions. La plateforme de départ doit être suffisamment organisée et structurée pour réaliser ces acquisitions.

La création de valeur attendue est triple :

  • Jouer l’effet de levier financier en levant de la dette bancaire pour financer ses acquisitions
  • Consolider de l’EBITDA additionnel tout en l’optimisant grâce à des effets d’échelle au sein du groupe
  • Faire des acquisitions relutives. Cela signifie réaliser des acquisitions sur des valorisations inférieures en multiple d’EBITDA au multiple de cession attendu du groupe. Prenons un exemple : consolider méthodiquement des acteurs régionaux dans la maintenance de chaudières collectives sur des multiples entre 5 x et 7 x (taille PME) pour viser une sortie globale sur un multiple supérieur de 8 x à 9 x (taille ETI du groupe).

Comme évoqué récemment, être sous LBO n’exclut pas de mener des acquisitions.

Comment se déroule une rencontre avec un fonds LBO ?

La rencontre de dirigeants avec un fonds LBO, qu’on appelle dans le jargon Management Presentation, dure en général entre 1h30 et 2h00.

Voici l’organisation traditionnelle de ce genre de rendez-vous. Chaque séquence est entrecoupée de questions/réponses en direct. Sur ce point, il s’agit plus d’une discussion que d’un exercice très formel.

  • Présentation du fonds d’investissement: 15 minutes
  • Présentation du parcours du/des dirigeant(s) : 15 minutes
  • Retour sur l’historique de la société : 10 minutes
  • Présentation de l’activité actuelle et du business model associé : 20 minutes
  • Revue des perspectives de développement et de votre stratégie : 20 minutes
  • Revue des données financières : 15 minutes
  • Conclusion autour de l’opération projetée : 15 minutes

En tant que dirigeant, n’oubliez jamais de présenter et de mettre en avant votre équipe. C’est un facteur de réassurance pour un fonds d’investissement.

Vous n’avez pas besoin, en tant que dirigeant, de connaître vos chiffres et votre business plan à la virgule près, mais le fonds s’attendra à ce que vous maîtrisiez les grands équilibres suivants:

  • Principaux chiffres clés ou KPI opérationnels propres à votre activité
  • CA et EBITDA des 3 dernières années
  • Hypothèses de croissance future
  • Orientation future des marges
  • Génération de trésorerie annuelle actuelle et future
  • EBITDA d’entrée dans le LBO
  • EBITDA de sortie du LBO
  • Première estimation de levier bancaire pour le LBO projeté

Pour aller plus loin, voici quelques sorties de pistes verbales à éviter en rendez-vous avec un fonds.

Qu’est-ce que le deal flow ?

On appelle deal flow le volume d’opportunités d’investissement reçu sur une période. Le deal flow est le fruit du sourcing ou origination de l’équipe d’investissement.

Par extension, on appelle également deal flow la réunion hebdomadaire de partage et d’analyse des opportunités au sein d’un fonds.

C’est un terme qui vaut pour l’amorçage, le capital-risque, le capital développement et le LBO.

Les fonds alternent des périodes de fort deal flow (2018) et des périodes plus creuses (2020 avec le COVID). Le volume a du sens mais c’est surtout la qualité qui compte.

La clé du métier est la sélectivité et donc la capacité à trancher rapidement pour se concentrer sur les bonnes opportunités et ainsi bien déployer le fonds.

A titre indicatif, voici la décomposition d’un deal flow annuel de fonds LBO:

Quand le deal flow ne transite pas par une banque d’affaires, on parle de deal flow direct ou non-intermédié. C’est par exemple le cas des opérations de gré à gré.

Le LBO dans le conseil, ESN et ingénierie

Au sein des services aux entreprises, on observe de nombreux LBO dans les secteurs du conseil, ESN et ingénierie. Cela vaut pour des PME comme pour des grosses ETI.

Voici une analyse des points forts et faibles de cette industrie.

Points forts :

  • En général, la conversion de l’EBITDA en trésorerie est bonne (absence de CAPEX), avec la limite de l’impact BFR en cas de forte croissance
  • C’est un secteur liquide avec beaucoup d’opérations de LBO et d’acquisitions industrielles
  • Le sous-jacent est B2B, avec peu relativement peu d’investissements marketing et d’effets de mode
  • Quand c’est bien opéré avec une bonne équipe, on peut atteindre de belle croissance et de belle rentabilité (entre 10% et 25% d’EBITDA)

Points faibles :

  • Dans le monde du conseil, le seul actif est l’équipe. Le turnover et l’instabilité de l’équipe sont clairement des facteurs de risques
  • On observe parfois de grosses dépendances clients dans cette industrie
  • Comme tous les people business, il existe des risques importants de contentieux sociaux et ces sociétés ont souvent des points morts élevés
  • La dépendance commerciale à un fondateur ou à quelques associés est souvent observée. Qui porte le fonds de commerce ? est une question clé.

En termes de multiple de valorisation, on observe des multiples dans ce secteur compris entre 6 x à 10 x. On peut monter au-delà dans certaines niches : ingénierie industrielle pointue, cybersécurité..